股價連續走低之際，海上風電巨頭明陽智能發布了2021年“成績單”。

2021年，明陽智能實現營業收入271.58億元，同比增長20.93%；歸母凈利潤31.01億元，同比增長125.69%；扣非后歸母凈利潤為29.34億元，同比增長109.55%。

這份成績單堪稱亮眼，自2019年回A以來，明陽智能已連續3年扣非后凈利潤增速超過100%。然而，從資本市場表現來看，市場對于公司高速增長的業績似乎并不買賬。

4月15日，明陽智能收盤報22.62元/股，下跌3.42%，并未扭轉公司股價長久跌勢。事實上，1月24日發布業績預告至今，公司股價從23.85元/股下滑至4月15日的22.62元/股，跌幅5.16%。而如果從2021年11月5日，明陽智能創下的最高點36.03元/股這天開始算起，股價跌幅已高達37.2%。

亮眼的業績背后，投資者對明陽智能還有哪些顧慮？從2021年報情況來看，存貸雙高、資產負債率高企、重要股東及高管的競相減持等問題依舊困擾著公司。

尤其是重要股東及高管的減持行為最為引人關注，作為“最了解公司現狀的人”，自2020年以來，明陽智能的公告標題中已經出現了45次關于“減持”字樣。而在2021年年報中則顯示，公司12名高管成員中，有9名去年減持了公司股票。這其中包括公司的全部6名副總裁。

扣非后凈利潤連續3年翻倍式增長？

明陽智能成立于2006年,總部位于中國廣東中山,前身為廣東明陽風電產業集團有限公司，是一家主要從事新能源相關業務的企業。目前，公司主要產品包括風電機組制造、風電運營及風機運維、光伏高效電池片及組件等。公司目前由張傳衛家族實際控制。

2018年，原本在美股上市的“明陽風電”改名“明陽智能”，后者迅速完成私有化退市。2019年，明陽智能順利登陸A股市場。

上市以來，明陽智能的業績連續保持“翻倍式”增長。

2019年-2021年，明陽智能的營收分別為104.93億元、224.57億元和271.58億元，分別同比增長52.02%、114.02%和20.93%；扣非后歸母凈利潤分別為6.34億元、14億元、29.34億元，分別同比增長101.99%、120.82%、109.55%。

仔細閱讀年報后發現，明陽智能之所以取得這樣成績，很好地把握住了風機大功率化以及海上風電裝機潮帶來的紅利。

在風機大功率發展趨勢上，天風證券分析師李魯靖認為，風機大型化有利于平均度電成本降低，是行業發展的大勢所趨。除了明陽智能外，行業其他龍頭選手如運達股份、金風科技、三一重工能同樣在努力提升各自的高功率風機產品占比。李魯靖的這一說法代表了行業主流觀點。

明陽智能年報顯示，公司在大功率產品布局方面成效顯著。公司現有的三類產品線分為：1.5MW-2.XM、3.XMW-5.XMW、6.XM以上，分別對應營收為3.5億元、141.1億元和102億元，同比增速分別為-73.4%和-22.53%以及1611.55%。從收入增速來看，大功率產品已成為公司增長收入的支柱。

風機大功率化同樣也給公司帶來了高毛利率。期內公司6.XM以上的產品毛利率為24.91%，遙遙領先其他兩類產品，而1.5MW-2.XM、3.XMW-5.XMW的產品線毛利率分別只有18.52%和15.79%。

根據能源局統計數據，2021年，全國風電新增并網容量47.57GW，同比下降33.63%。其中2021年陸上風電新增并網容量30.67GW，同比下降55.30%；海上風電新增并網容量16.90GW，同比上升452.29%。

海上風電方面，明陽智能在高增長市場下分得了不小的蛋糕。

2021年，明陽智能海上風電出貨量達到2.89GW，同比增長220%。在集中供貨的壓力下完美完成對三峽集團、國家電力投資集團、中國廣核集團、粵電集團、華電集團等重要客戶的交付任務，囊括MySE5.5、MySE6.25、MySE6.45等主力機型，成為全球第三大海上風電整機制造廠商。

上述以外，來自風電場發電業務同樣成為公司2021年業績增長的關鍵因素之一。2021年，明陽智能該部分業務實現營收141.1億元，同比增長65.41%；毛利率水平上，該產品毛利率高達65.41%，同比增加了3.68%。

機構與公司高管連續大手筆減持

在市場新機遇下，張傳衛家族領導下的明陽智能抓住了機遇，一度給公司股價打了強心劑。2021年11月5日，明陽智能創下的最高點36.03元/股，較之年初的18.98元/股上漲了89.8%。

然而另一邊，明陽智能的重要股東們也在不間斷地趁著股價上漲的東風開始減持。

公司2021年年報則顯示，公司的董監高為代表的高管以及多數機構股東都在忙著減持公司股票。

董事隊伍中，王金發減持了29.48萬股公司股票；12名高管隊伍中，有9名去年減持了公司股票，這其中包括公司全部的6名副總裁以及公司董秘劉建軍，9人減持數量從4.97萬股到29.48萬股不等。

機構股東們減持意愿同樣強烈。

十大股東中，靖安洪大此前持有明陽智能16.69%股權，為公司第一大股東。2021年，靖安洪大累計減持了約1.1億股，年末持股比例已下降到4.08%。

蕙富凱樂此前持有明陽智能11.99%的股權，曾為公司第二大股東，2021年，其累計減持了約2658萬股，年末持股比例下降至2.15%。此外，另一大機構股東廣東恒闊減持了約3173萬股，年末持股比例下降至2.02%。

而除了上述3家外，十大股東剩余的7大股東中有6家為張傳衛家族控制下的機構，另有1家北上資金構成的陸股通，也就是說，除了張傳衛家族以及北上資金，其余機構股東2021年一直在減持。

值得一提的是，進入2022年，公司重要股東的減持動作并未停止。

根據明陽智能3月29日公告，靖安洪大擬再度減持公司股份，比例不超過6%，占其持股比例的72.03%。3月1日，蕙富凱樂也宣告擬再度減持公司不超過2%的股權。

3月26日，明陽智能的減持計劃顯示，共青城聯蘊、Lucky Prosperity、Eternity Peace、張啟應計劃在4月20日至10月17日期間累計減持公司股份2533.00萬股，不超過總股本的1.21%，以最新收盤價計算，套現規模5.42億元。

據了解，共青城聯蘊為公司員工持股平臺，本次減持的股份為公司首次公開發行前取得的股份，上述股份已于2022年1月24日解除限售并上市流通。Lucky Prosperity、Eternity Peace均為公司董事兼高級管理人員沈忠民全資控股。

債臺高筑，背后是現金流危局？

業績保持高增長，明陽智能的高管、機構股東卻緣何競相“出逃”？

追溯公司歷史會發現，明陽智能實際上從A股上市伊始，股東們的套現之路就從未停止過。

據Wind數據統計，自2020年以來，明陽智能在公告標題中出現了45次關于“減持”字樣。

另據經濟參考報根據同花順iFinD數據統計，2020年5月11日至2022年3月29日，明陽智能股東靖安洪大招昆股權投資合伙企業(有限合伙)、Joint Hero International Development Limited、廣州蕙富凱樂投資合伙企業(有限合伙)及梁才發、魚江濤等11名高管共有63條減持記錄，以上股東共減持4.06億股，減持交易價區間為10.53元/股至34.60元/股。

機構股東們何以至此？行業發展向好的大勢下，外界更多將其解讀為是明陽智能自身蘊藏著危機。其中，被討論最多的是公司的流動性問題。

2021年年報顯示，2021年末，明陽智能擁有總資產614.9億元、總負債430億元，資產負債率高達69.92%。2019年、2020年，這一是數字分別是79.56%、70.78%。

2021年末，公司流動比率、速動比率只有1.13和0.84，兩大指標均低于2019年末、2020年末。其2020年流動比率和速動比率分別為1.22和0.91，2019年則是1.24和1.09。

這些債務中的很大比例是有息債務，截至2021年底公司有息負債總額為70.49億元。其中短期借款為0.98億元、一年內到期的非流動負債為11.19億元、長期借款為34.38億元、長期應付款為23.94億元。這些有息債務在2021年給公司帶來了2.55億元財務費用。

另外值得一提的是，明陽智能還有大量隱形債務。截至2021年末，公司及子公司已簽訂的擔保合同總額為81.34億元；同時，公司直接或間接為資產負債率超過70%的被擔保對象提供債務擔保金額為53.73億元。

從明陽智能近幾年擴張戰略來看，明陽智能高負債局面短期內不會得到扭轉。明陽智能一直在新建工程，截至2021年年底，明陽智能固定資產和在建工程賬面價值共計109.4億元，這一數字較2016年末已經增加了近4倍。

高速擴張、債務率高企，如果再疊加上明陽智能還有部分資產受限，資金鏈將更加緊繃。公司截至2021年底合計共有65.47億元受限資產，主要包括9.59億元的貨幣資金、22.2億元的固定資產等，占公司歸母凈資產的35.6%。

對此，明陽智能選擇的應對策略是一次次向證券市場要錢。

2019年上市以來，明陽智能已經向市場發行過3次股票以及一次可轉債，共計募資總額108.14億元。

IPO之后，緊跟著2019年12月，公司還完成17億元的可轉債發行。2020年11月，明陽智能完成59億元定增，其中45.94億元用于風電項目建設，13.06億元用于償還銀行貸款。

最新一次募資行為發生在2022年2月16日，公司向能投集團定向發行近20億元股票，認購價格13.52元/股，募集資金凈額為19.93億元，扣除發行費用后，這部分資金募集凈額將全部用于補充公司流動資金。

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