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近期在資金面大幅寬松的背景下債市有所走牛，而資金面利好主要來源于央行重啟和放量14天逆回購(gòu)、超額續(xù)作MLF以及月初降準(zhǔn)。我們認(rèn)為，為了對(duì)沖“贖回潮”帶來的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，并支持穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)，努力保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，預(yù)計(jì)央行短期內(nèi)還將維持相對(duì)寬松的貨幣政策基調(diào)。年底資金面波動(dòng)收緊的可能性仍存，但在央行干預(yù)下，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生劇烈的震蕩。對(duì)于債市而言，資金面邊際寬松下做多空間回升，短期內(nèi)可以適度博弈交易機(jī)會(huì)，但中長(zhǎng)期建議維持謹(jǐn)慎態(tài)度。

▍資金面寬松，DR001運(yùn)行至歷史低位。

考慮到前一輪理財(cái)贖回潮影響仍未消除和薄弱的基本面因素，央行在近期的工作會(huì)議再度強(qiáng)調(diào)維護(hù)年末流動(dòng)性水平充裕的階段性目標(biāo)。DR001自月初1.57%的高位持續(xù)回落，截至12月23日收于0.55%的歷史低點(diǎn)，回落幅度為139 bps。貨幣寬松持續(xù)推進(jìn)下，資金面利率的回落也減輕了中長(zhǎng)期利率的上行壓力。1年期存單收益率和10年期國(guó)債收益率上周和短線利率同步下跌。

▍資金面寬松的主要原因：央行釋放流動(dòng)性以避免風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散。

從近年包商銀行被接管，以及永煤信用違約事件后央行的應(yīng)對(duì)來看，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生后，為了避免風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散影響金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，央行往往會(huì)向市場(chǎng)投放充足的流動(dòng)性，階段性維持資金面寬松，提振市場(chǎng)情緒。11月末以來，隨著防疫政策優(yōu)化、地產(chǎn)支持力度加碼、經(jīng)濟(jì)預(yù)期好轉(zhuǎn)，債市收益率大幅上行，理財(cái)凈值普遍受損，導(dǎo)致投資者紛紛將理財(cái)贖回，理財(cái)產(chǎn)品贖回潮導(dǎo)致債市震蕩加大，為了提振投資者信心，阻斷集中贖回，央行呵護(hù)資金面的態(tài)度依然明確，流動(dòng)性投放保持合理充裕。

▍資金面寬松的其他原因：銀行負(fù)債端存款資金得到有效補(bǔ)充，年末考核壓力減輕。

資產(chǎn)價(jià)值與收入水平的不確定性增大，居民傾向于更多的儲(chǔ)蓄，企業(yè)盈利預(yù)期不佳，也會(huì)導(dǎo)致賬上留存的靈活資金減少，轉(zhuǎn)而投向定期存款。從近期M2同比增速明顯抬升來看，銀行負(fù)債端資金的穩(wěn)定性增強(qiáng)，跨年考核壓力減輕，推動(dòng)資金利率中樞下移。

▍后市展望：

以維護(hù)年底流動(dòng)性“合理充裕”為目標(biāo)，為了對(duì)沖“贖回潮”帶來的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，并支持穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)，努力保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，預(yù)計(jì)央行短期內(nèi)還將維持相對(duì)寬松的貨幣政策基調(diào)。本周7天資金進(jìn)入跨年階段，DR001在26日抬升了約20bps，因此仍需警惕資金利率走勢(shì)反轉(zhuǎn)，年底資金面波動(dòng)收緊的可能性仍存，但在央行干預(yù)下，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生劇烈的震蕩。對(duì)于債市而言，資金面邊際寬松下做多空間回升，短期內(nèi)可以適度博弈交易機(jī)會(huì)，但債市長(zhǎng)期走勢(shì)的邏輯仍取決于第一波感染潮結(jié)束后的經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏，建議中長(zhǎng)期維持謹(jǐn)慎態(tài)度。

（明明為中信證券首席FICC分析師）

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